（原标题：中免被“错杀”了？三季报强劲，分析师仍然看好明年500亿“小目标”）

国庆期间，海南免税店人山人海，零售暴增，一天能卖货1.5亿元，即时门店限流、大力折扣也没有阻挡消费者高涨的购物热情。

然而，免税店背后的大老板，中国国免的股票却惨遭抛售，10月8日，黄金周后首个交易日，中国中免股价大幅下跌8.45%，截止今日午盘，中国中免报210.0元，仍未回到国庆前的股价水平。

很多市场人士认为，这与国庆期间中免的海南免税销售数据低于市场预期有关，也可能与多了一个竞争对手有关。国庆期间阿里与Dufry股权合作，使得市场认为免税市场将会迎来一个长期竞争格局，从而对中国中免产生悲观预期。

但中信证券表示，市场对国庆前5日销售数据存在误读，实际销售数据并未低于预期，免税市场扩容逻辑下公司中长期成长空间未收影响，大跌后的配置价值凸显。

国庆数据市场误读是怎么出现的？

根据海口海关统计和中信证券的报告，10月1-5日，海口海关共监管海南离岛免税购物金额5.3亿元、同比增长136.9%。

而7-9月海关口径数据分别为25亿元、30.8亿元、30.3亿元（根据财务口径中信证券预计30亿元、34亿元、33亿元），按前5天海关口径日均数据看，较9月基本持平，导致市场解读为低于预期。

而根据海口海关10月9日最新数据，1-8日共监管海南离岛免税购物金额10.4亿元、旅客14.68万人次、件数99.89万件，同比分别增长148.7%、43.9%、97.2%。前5天日均1.06亿与8天日均1.3亿披露存在时间差，引发市场误读。

阿里和Dufry股权合作难以撼动中国中免的地位

中信证券认为，国内免税虽然经营主体有所开放，但仍然是牌照型业务，目前阿里和Dufry均无免税牌照，未来Dufry作为外资企业，目前环境下获得免税牌照的概率近乎为零。

阿里虽是国内企业但非国企，且股权结构上以外资股东为主，中信判断争取免税牌照可能性也极低。

中信证券判断阿里+Dufry直接进入免税渠道存在牌照障碍，但跨境电商业务和免税业务存在消费需求重叠，是否存在潜在替代需要观察。

其中的核心因素是品牌商对跨境电商渠道的管控，以往品牌商对跨境电商渠道不会直接供货，这也是天猫国际、京东国际等跨境电商平台最大的痛点，尤其是规模越来越大，和Dufry 的合作能否打开供货瓶颈，对阿里跨境电商平台显得关键。

因中国中免有税旅游零售占比较低，因此双方合作在有税旅游零售业务方面的推动对中免影响料有限，动态影响主要看中免有税业务的战略发展情况。

三季度业绩快报表现亮眼，股价大跌实属“错杀”

2020年10月12日，公司发布三季度前瞻，其中单季度公司实现营收158.3亿元，考虑收购海免进行追溯调整（以下相同），同比增长39.0%，归母净利润22.3亿元，同比增长141.9%，收入基本符合预期，利润高于申万前瞻中的中性预期18.3亿元。

前三季度，公司共实现营收351.4亿元，同比-2.8%，净利润31.6亿元，同比-24.9%，扣非净利润29.9亿元，同比-12.4%。

明年500亿的“小目标”仍能实现

根据安信证券报告，短期海南政策重磅出台，离岛免税额度从3万提升至10万、行邮税额度取消，有望带动客单价提升；免税品类扩充，酒类、电子类产品上线，扩大消费人群覆盖面；所得税率下调，进一步增厚盈利能力。

申万分析师则给出了两个后续持续增长的驱动力：

1、海南入岛人次已恢复，明年同比将有明显增长。今年尽管免税销售火爆， 但前期仍有多数旅客无法出行，8月份海南接待过夜游客数已实现同比正增长，但1-8月累计仍下滑34.6%，因此明年仍有客流增量支撑；

2、海棠湾后续精品仍将持续进驻同时免税经营面积计划扩大（预计3层将进行改造）。

在这两个主要驱动力的作用下，申万认为明年中国中免500亿的销售规模仍能实现。

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